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嘉兴在线新闻网     2017-12-17 23:30:55     手机看新闻    我要投稿     飞信报料有奖
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  财通证券:予天伦燃气买入评级 目标价6.74港元

  ‘天伦燃气’(1600.HK)主要从事投资、经营及管理燃气管道接驳业务、燃气输送和销售业务、加气站建设与营运、及LNG生产与销售,经营范围涵盖河南、山东、云南、广东、吉林等14个省份。除天然气业务外,其母公司‘天伦集团’亦涉略房地产及旅游业务。截至2017年6月30日止,公司现累计住宅用户约1,421,073户、工商业用户约9,756户,累计城市燃气项目达54个。

  公司上半年收入同比增15.5%至1,490百万,主要受惠于燃气输送及销售收入同比增32.0%至725百万,燃气管道接驳和燃气长输业务则分别录得2.8%及0.8%的增长。工商业用户接驳费下调,拖低燃气管道接驳业务毛利率,但受益于工商业用户天然气售价的提升,公司毛利率维持于25.4%水平。销售和管理费用占销比微跌下,核心经营溢利增15.6%至310百万。其他收入当中大部分为收购子公司后产生的或有对价公允值变动,若将此项并入,期内报告经营溢利为312百万,同比增9.5%。公司借贷近7成为境外借贷,因去年人民币持续贬值导致公司出现较大汇兑亏损,对公司报告利润产生影响,经剔除信托投资的公允值收益及借贷产生的汇兑损益后,公司财务净成本同比增106.1%至120百万,主要因2016年起公司借贷需求大幅增加,而联营收益中大部分为去年3月开始运营的‘河南九鼎’金融租赁公司产生,且公司与合资方持续增资,相信未来收益将进一步扩大。上半年,公司报告税后净利润录得17.6%的同比增长,至197百万,有赖于借贷录得的汇兑收益,但核心税后净利润同比跌10.36%至134百万,核心股东应占溢利为127百万,或每股¥0.128。公司宣布上半年每股派息0.083港元,股利支付率相当于去年下半年及期内利润总和的20.4%,全年股息率约为1.7%,在公司持续收购及投资建设下,不排除未来会下调派息比率。

  业务布局广泛新增业务有助提升客户存量

  ‘天伦集团’成立于1997年,以房地产业务起家,2002年,集团开始经营燃气业务,并先后于河南省鹤壁市、许昌市、郑街市等几个省内主要城市签订天然气独家经营协议。2010年11月,‘天伦燃气’于香港上市,并开始加速扩张及收购。截至2017年6月止,公司业务范围已扩张至山东、云南、广东、吉林等14个省份,拥有城市燃气项目54个,已投入运营及在建的加气站分别达50座及9座,在建LNG加工厂达2座,另拥有长输管线6条。

  公司于2014年与‘内蒙古交通投资’及‘内蒙古明华控股’成立合资公司‘内蒙古油气’,建设两条天然气外输管道,输送管线累计长达2,930公里,设计输送能力为500亿方/年,正式进军长输管线,切入上游业务。2015年,公司获得世界银行集团成员之一国际金融公司(IFC)11.6亿港元的股权融资及60百万美元的债务融资,IFC成为公司第二大股东,融资所得款项用于扩张及收购城市燃气项目、建设CNG和LNG加气站及LNG工厂。在获得IFC注资后,公司先后完成‘北京惠基泰展投资’、‘四川明圣天然气’的股权收购(收购代价分别约8.6亿人民币和4.6亿人民币)。除扩大及收购燃气项目和加气站外,公司亦增加长输管线的投资建设,截至2017年6月止,公司共有6条长输管线,其中3条已投入运营,分别位于吉林、河南及江苏,年输气能力总计达50亿方,另三条在建长输管线分别为鲁山至汝州支线、禹州至长葛管线、濮阳至鹤壁管线,均位于公司核心运营地区河南,虽然业务利润率薄弱,但相信长输管线投运后将有助附近地区的燃气供应成本降低,并扩大附近地区市场份额。

  2016年2月,公司与‘郑州银行’及‘郑州宇通’共同注资10亿人民币成立合资金融租赁公司‘河南九鼎’,其中公司占股本20%,‘河南九鼎’主要参与金融租赁业务、交易金融租赁资产、固定收益类的证券投资业务、同业拆借及其他金融业务,可为潜在客户融资,降低使用天然气的资金门坎。该公司于去年成立后9个月即录得98百万的净利润,2017年上半年净利润达109百万,公司上半年应占利润达21.8百万。公司已于8月完成对该‘河南九鼎’的增资,增资后‘河南九鼎’的注册资本增加至20亿元,增资后将进一步带动金融租赁业务的业务量,同时对公司的燃气业务产生协同效应。

  工商业用户销气量快速增长销气结构优良

  截至2017年6月止,公司拥有住宅用户142.11万户,工商业用户9,756户,同比在增速分别达17.0%及19.1%。上半年,公司总销气量达到5.01百万立方米,同比增13.6%,当中工商业用户销气量同比增20.4%,占整体销气量54.1%(2015年同期为51.1%)。若扣除长输管线的工商业销气量,期内同比增幅达31.9%。上半年,公司销气收入同比增18.2%至1,161百万,其中工商业用户收入达636百万,同比增26.1%,除工商业用户数量增长的因素外,亦受惠于工商业用户售气价的提升。

  期内,住宅用户及汽车天然气用户销气量分别录得19.8%及33.5%的同比增长,但因住宅用户及汽车用户天然气平均售价下跌,抵消部分增幅,期内收入分别录得16.0%及%32.7%的增长。而城市燃气公司用书销气量则跌20.9%,主要因长输管道销气量跌,拖累收入跌14.6%。如表四所示,公司期内输送及销售、长输业务的毛利率均见增长,主要有赖公司工商业用户数增长迅速,而天然气销气量亦见大幅增长,均有助销气结构持续优化。虽然同业中部分企业呈现工业毛差收缩的情况,但因公司燃起项目主要集中于气价较低的三四线城市,加上过去已曾经历不同程度的降价,料气价持续下调的压力不大。

  上半年,公司新接驳住宅用户和工商业用户分别达9.57万户(2015年同期为9.37万户)及839户(2015年同期为503户),同比增速分别达2.2%及66.8%,同样可见工商业用户增长迅速,加上住宅用户接驳费的提升,导致接驳业务收入录得同比6.4%的增长。

  上半年,公司新增接驳工商业用户、累计工商业用户数量及销气量均录得大幅增长,期内新发展规模以上工业用户包括山东尚舜化工、河南金驹彩铝、广东新通达钢管厂等用气大户,新增规模以上工业用户总开口气量达到35万方/日。公司顺应行业趋势,策略着眼于工商业用户的需求,多年来工商业用户于收入的占比一直保持较高水平,期内工业销气量大增亦主要受惠于各类政策及用气需求的提升,我们相信,随着欧美等地区PMI的上升、‘煤改气’政策的加速推进、及非居民用户门站价格的下调,未来工商业用户的用气需求将继续维持快速增长,进一步优化销售结构。

  并购战略清晰紧抓工业园契机

  公司业务增长迅速,主要有赖管理层持续寻求不同地区的优质天然气项目并购机会,加速扩展业务版图。2016年5月,公司斥资56百万收购广东乐昌城市燃气项目85%股权,该项目气化率低于10%,加上乐昌产业转移工业园已建成投运,未来销气量增长可观;同年10月,公司获得平顶山市宝丰县8镇、4乡及2个工业园区的独家管道燃气投资、建设及特许经营权。

  而上半年,公司又以5亿元代价收购四川省金堂县燃气公司100%股权,该项目在金堂县共拥有7个区域的特许经营权,目前拥有居民用户超过11万户,商业用户2,200户,工业用户230户,2016年全年净利润超过4,300万。该项目所在地拥有两个国家级及省级工业园区,其中,‘大智造’工业园区中重点发展通用航空、新能源汽车、新材料等产业,而‘成阿’工业园区则为节能环保产业示范园。以项目2016年全年净利润计,项目收购P/E约11.4倍,融资成本约5.4%,公司预期投资回收期为8年半,收购估值合理,未来盈利能力稳健。公司多年来的收购项目成效及盈利水平印证管理层的战略方针清晰,而部分城市均出现工业迁移至产业园区的趋势,从公司近期的收购及建设项目看,公司亦将收购战略布局于工业园方向,相信有助工业销气份额的进一步提升。

  盈利预测

  公司业务战略清晰,基于公司持续建设及收购优质燃气项目,并着眼于工业园区的发展,相信其工业用户存量将会继续保持高速增长,预计非居民用户门站价格的下调对公司收入影响不大,因公司业务范围集中于三四线城市,且气价下调将部分被销气量的急剧上升所抵消,再考虑新收购的四川金堂项目,我们预期下半年公司工商业用户销气量收入将达到45%以上的增速。预计下半年公司核心净利润将增16.0%至229百万,核心股本回报率将持续提升至7.7%水平,若未来加速收购有望继续带动股本回报率提升,公司现时估值相较过往水平较低,有望引发重新估值,我们给予集团2017年公允价值为每股6.74港元,相当于1.96倍市账率水平,评级‘买入’。风险为销气量不及预期,燃气销售与采购价差缩小,及安全隐患等。


来源:嘉兴在线—嘉兴日报    作者:摄影 记者 冯玉坤    编辑:李源    责任编辑:胡金波
 
 
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